全球熱頭條丨天風(fēng)策略:低估值資產(chǎn)如何獲得重估?
核心結論:
1. 這些年,A股估值定價(jià)錨的變化
景氣投資:長(cháng)期最有效,重點(diǎn)在于對增長(cháng)曲線(xiàn)位置的判斷。但應用的難度在于拐點(diǎn)處容易線(xiàn)性外推預判失誤,比如增速底部時(shí)過(guò)于悲觀(guān),增速頂部時(shí)過(guò)于樂(lè )觀(guān)。
(相關(guān)資料圖)
ROE:2017-2021年關(guān)注度很高。其核心背景是外資增量資金的配置需求以及核心資產(chǎn)估值重估;但在2022年有效性明顯降低。
估值:2022年以來(lái)關(guān)注度再次提升。PE反映的是盈利預期,PB、股息率反映的是安全邊際,去年低估值上漲更多是來(lái)自低估值的景氣度,而當前低估值的熱度再次提升,可能需歸因于估值定價(jià)體系的變化,這也是我們后面重點(diǎn)討論的內容。
2. 從上一輪“定價(jià)體系”重塑說(shuō)起
(1)長(cháng)期維持高ROE需要很高的成長(cháng)性。假設有一家公司ROE為16%,在可持續增長(cháng)和30%分紅比例的條件下,若想長(cháng)期維持16%的ROE,則所需年均增速為12.6%。然而,近10年,每年ROE均維持在16%以上的公司僅有14家。
(2)分紅可降低ROE對成長(cháng)性的要求。一家公司每年利潤如何回饋股東,主要有分紅、回購、再投資三種方式,分紅與回購在短期內都可以通過(guò)不同的路徑帶來(lái)ROE和股價(jià)的上漲。對于長(cháng)期經(jīng)營(yíng)或投資來(lái)說(shuō),分紅可降低ROE對成長(cháng)性的要求,換句話(huà)說(shuō),可以用相對較低的增速維持穩定的ROE水平。
(3)穩定且高的ROE意味著(zhù)長(cháng)期的高回報。過(guò)去50年海外發(fā)達市場(chǎng)大類(lèi)行業(yè)、美股細分行業(yè),以及近幾年A股的細分行業(yè),其年化收益與ROE正相關(guān)。
3. 這一輪“定價(jià)體系”重塑有何不同
不同點(diǎn):上一輪周期(17-21年)中,我們討論的是怎么通過(guò)提高分紅率來(lái)維持高ROE或者平緩ROE下行的斜率,減小殺估值的幅度;而在當前,我們討論的是怎么通過(guò)提高分紅率來(lái)提升ROE水平,進(jìn)而使得這些資產(chǎn)獲得重估。
(1)低估值資產(chǎn)獲得重估的兩條路徑。第一,景氣度提升:經(jīng)營(yíng)效率和投資效率提升,盈利增速提升,估值隨著(zhù)增速提升而獲得雙擊。第二,提高分紅率:通過(guò)提高分紅比例來(lái)維持甚至邊際提升ROE水平,估值隨著(zhù)ROE上臺階而上臺階。
(2)如何量化低估值資產(chǎn)的重估空間
第一種:對于低速增長(cháng)、分紅比例由0->100%的資產(chǎn)。模型假設下,30%、50%、70%分紅比例對應的理論PE為6.8、10.1、12.4,理論PB為0.7、1.0、1.2。
第二種:對于景氣成長(cháng)、前5年增速分別由6->24%且ROE上臺階的資產(chǎn)。模型假設下,6%、12%、18%、24%增長(cháng)率所對應的理論PE分別為14.7、19.2、25.0、32.1,對應的理論PB分別為1.2、1.5、2.0、2.6。
第三種:對于接近可持續增長(cháng)、ROE分別由6%->30%的資產(chǎn)。模型假設下,8%、12%、18%、26%的ROE所對應的理論PE分別為12.7、15.5、21.1、32.6,對應的理論PB分別為1.0、1.9、3.8、8.5。
4. 當前可關(guān)注哪些低估值的央國企資產(chǎn)
央國企資產(chǎn)重估可以總結為兩條路徑:① 分紅比例提升-->ROE上臺階-->ROE長(cháng)期穩定性可用較低的增速來(lái)維持-->估值抬升;② 經(jīng)營(yíng)效率提升-->凈利潤增速提升、分紅能力提升-->ROE提升-->估值抬升。最后,我們從估值、盈利能力、分紅能力、分紅意愿等指標出發(fā)篩選可能有估值提升空間的標的。
5. 廣發(fā)中證央企創(chuàng )新驅動(dòng)ETF(場(chǎng)內代碼:515600;場(chǎng)外聯(lián)接,A類(lèi):007784,C類(lèi):007785):復制跟蹤中證央企創(chuàng )新驅動(dòng)指數,以央企上市公司為樣本,綜合評估企業(yè)創(chuàng )新能力和盈利質(zhì)量。截至3月17日,央企指數今年累計收益超19%,高于上證50、滬深300和上證綜指,且目前指數PE估值仍處歷史較低分位、股息率處歷史相對高位,在央企估值重塑背景下,央企指數投資配置價(jià)值凸顯。
(文章來(lái)源:天風(fēng)證券)
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