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（原標題：國君策略：跳出總量與傳統 在成長(cháng)中輪動(dòng)）

重視實(shí)際賺錢(qián)效應而不是上證，成長(cháng)不會(huì )向價(jià)值切換。當前市場(chǎng)結構進(jìn)一步分化，7月以來(lái)上證指數從3400調整至3200，但國證2000指數震蕩向上，科創(chuàng )50指數階段新高，顯示市場(chǎng)賺錢(qián)效應并未跟隨上證調整而是進(jìn)一步擴散。成長(cháng)和價(jià)值的差距正在拉大，往后看我們維持6月以來(lái)對于市場(chǎng)風(fēng)格將在成長(cháng)輪動(dòng)而非切向價(jià)值的判斷。7月原材料和產(chǎn)成品庫存PMI的回落以及票據轉貼與同業(yè)存單利率之差走弱表征了傳統經(jīng)濟領(lǐng)域仍難見(jiàn)到需求端的大幅改善。此外伴隨需求側政策刺激預期轉弱疊加局部風(fēng)險仍未充分消化，傳統經(jīng)濟板塊風(fēng)險偏好亦難有系統性抬升。這意味著(zhù)當前市場(chǎng)風(fēng)格向價(jià)值切換的力量尚不充足。同時(shí)正是因為傳統經(jīng)濟的弱復蘇和仍存在局部不確定，當前宏觀(guān)流動(dòng)性尚不具備邊際大幅收緊的條件，以隔夜利率為代表的資金利率水平維持低位，流動(dòng)性水平寬松。因此，景氣的分化、流動(dòng)性條件以及投資者對新經(jīng)濟風(fēng)險偏好的抬升是當前成長(cháng)好于價(jià)值、賺錢(qián)效應擴散的重要基礎。

成長(cháng)下沉與擴散，優(yōu)選中小市值隱形冠軍。宏觀(guān)流動(dòng)性寬裕以及風(fēng)險偏好兩端走的市場(chǎng)演繹下，成長(cháng)將從賽道龍頭股向更具備交易結構優(yōu)勢、景氣優(yōu)勢以及估值優(yōu)勢的板塊擴散。我們認為景氣成長(cháng)隱形冠軍是最佳落腳。其一，當前市場(chǎng)對成長(cháng)板塊的持倉呈現極度的大小分化特征，22Q2基金對大盤(pán)成長(cháng)股的重倉持股比例超2010年以來(lái)的85%分位，而對小盤(pán)成長(cháng)股的持股比例僅處4%分位。龍頭籌碼極度擁擠下，中小市值隱形冠軍交易結構優(yōu)勢凸顯。其二，總量維度的弱修復環(huán)境下，國內新經(jīng)濟指數(NEI)自5月起迅速攀升，新經(jīng)濟部門(mén)仍是最具活力的經(jīng)濟結構。充分受益于新興產(chǎn)業(yè)趨勢，尤其是新能源、軍工、信創(chuàng )等行業(yè)的中小景氣成長(cháng)股2023年業(yè)績(jì)預期增速較大盤(pán)更為突出，景氣優(yōu)勢明顯。其三，動(dòng)態(tài)PE-G視角，中小景氣成長(cháng)板塊估值性?xún)r(jià)比亦明顯占優(yōu)。

成本下降與利潤再分配，關(guān)注高景氣的中游制造及下游消費。復盤(pán)近三輪PPI下行區間，在PPI-CPI剪刀差正向收窄階段，由于需求快速走弱，股市往往表現不佳；而在CPI-PPI剪刀差反向擴張階段，股票市場(chǎng)回報開(kāi)始回升。從企業(yè)盈利視角來(lái)看，PPI通常領(lǐng)先于行業(yè)毛利率拐點(diǎn)2-4個(gè)季度，利潤增速和分配比例跟隨毛利率同向變動(dòng)。PPI下行期間，中游設備/制造以及部分下游消費公司的毛利率與盈利增速將由此改善，兩大方向值得關(guān)注：一類(lèi)是量?jì)r(jià)齊升，即行業(yè)處于高景氣，或下游需求相對穩定，毛利率的改善將順利傳導至盈利增長(cháng)，重點(diǎn)包括電新、汽車(chē)、軍工等方向。另一類(lèi)是盡管需求存在不確定性，但毛利率改善帶來(lái)的盈利彈性仍可期，包括食品飲料、家電、機械等領(lǐng)域。

投資與投資主題：景氣成長(cháng)找隱形冠軍，傳統賽道尋龍頭白馬。下一階段關(guān)注兩大主題，一是轉型背景下新能源、數字經(jīng)濟、自主可控等科技新經(jīng)濟成長(cháng)股；二是存量經(jīng)濟下競爭優(yōu)勢擴大，并且股價(jià)已充分調整的賽道龍頭股。推薦：1)高景氣成長(cháng)：電動(dòng)車(chē)/光伏/風(fēng)電/軍工/計算機信創(chuàng )/電子；2)消費醫藥等賽道龍頭股：白酒/酒店/生豬/醫療設備/消費醫療/CDMO.3)受益上游成本下降品種：汽車(chē)零部件/小家電/啤酒。

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