6月23日，喜曼拿醫療開(kāi)始其三度港交所創(chuàng )業(yè)板之旅，力高企業(yè)融資有限公司(Lego Corporate Finance Limited)為獨家保薦人。值得一提的是，該公司曾于2022年1月31日以及8月29日向港交所創(chuàng )業(yè)板遞交過(guò)上市申請。

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深陷增長(cháng)瓶頸

招股書(shū)顯示，喜曼拿醫療成立于1988年，是多個(gè)醫療儀器以及健康與保健產(chǎn)品的零售商及批發(fā)商，旗下產(chǎn)品可分為四大類(lèi)，即治療及復康設備及用品、護理用品、一般健康與保健產(chǎn)品及其他產(chǎn)品，分別由其在香港的三個(gè)不同品牌（樂(lè )康軒、新活方、步?足?履）經(jīng)營(yíng)31間零售店。在三個(gè)零售品牌當中，喜曼拿的頂級品牌為樂(lè )康軒，亦是零售業(yè)務(wù)的最大收益貢獻來(lái)源。

此外，公司亦在步?足?履零售店內提供專(zhuān)業(yè)的足科矯正業(yè)務(wù)。

2022至2023財年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：報告期內），喜曼拿醫療收入分別為2.32億元（單位：港元，下同）及2.41億元，2023財年同比增長(cháng)4.13%；同期毛利分別為1.22億元及1.23億元，2023財年同比增長(cháng)0.43%；與此同時(shí)，公司權益持有人應占純利分別為840萬(wàn)元及1170萬(wàn)元，2023財年同比增長(cháng)39.8%，增幅較大。

從營(yíng)收體量來(lái)看，喜曼拿并不算大，2022年占香港醫療儀器市場(chǎng)的市場(chǎng)份額約2.4%。更為重要的是，該公司收入及毛利似乎陷入增長(cháng)瓶頸，增長(cháng)動(dòng)力顯弱。2023財年權益持有人凈利潤升幅較大的原因在于其收到政府補貼。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，期內零售業(yè)務(wù)的收益分別為1.14億元及1.19億元，占總收益分別為49.1%及49.4%；批發(fā)業(yè)務(wù)的營(yíng)收分別為1.08億元及1.12億元，占總營(yíng)收比例分別為46.5%及46.2%；足科業(yè)務(wù)的收益分別為1020.7萬(wàn)元及1061.1萬(wàn)元，占總營(yíng)收比例均為4.4%。三大業(yè)務(wù)規模幾乎沒(méi)有增長(cháng)空間，長(cháng)期來(lái)看業(yè)務(wù)增長(cháng)潛力或恐較為不足。

“賣(mài)藥”中間商的生意不好做

喜曼拿作為藥品銷(xiāo)售的“中間商”，持續受到上下游廠(chǎng)商的制約，經(jīng)營(yíng)脆弱性可見(jiàn)一斑。

一方面，喜曼拿依賴(lài)上游供應商為其提供醫療儀器及健康及保健產(chǎn)品。期內，來(lái)自五大供應商的采購合計共占總采購額分別約24.9%及30.2%。招股書(shū)顯示，喜曼拿與若干供應商訂立分銷(xiāo)協(xié)議，一般為期1-3年。如果任何供應商與該公司終止業(yè)務(wù)關(guān)系，其產(chǎn)品或將出現短缺情況，會(huì )對其品牌營(yíng)運及財務(wù)表現產(chǎn)生不利影響，

根據智通財經(jīng)APP了解，期內喜曼拿在香港及澳門(mén)分別擁有46及44個(gè)醫療儀器及健康保健產(chǎn)品的獨家分銷(xiāo)權，獨家品牌產(chǎn)品的總采購額分別占總采購額約54.6%及47.5%，其產(chǎn)生的收益占總營(yíng)收比例分別為33.2%及44.6%。正如上文所說(shuō)，若喜曼拿失去獨家供應產(chǎn)品，或其競爭對手獲得獨家分銷(xiāo)權，公司甚至會(huì )失去市場(chǎng)占有率。

嚴重依賴(lài)獨家供應商的后果就是，上游供應商擁有較高話(huà)語(yǔ)權，掌握產(chǎn)品定價(jià)權，公司的成本會(huì )持續增加。反映在財報上，就是毛利率的下滑。期內，公司的毛利率分別約為52.80%及50.93%。與同行健倍苗苗自有品牌藥高達70%的毛利率相比，可見(jiàn)該公司在行業(yè)中話(huà)語(yǔ)權并不強。

另一方面，喜曼拿的客戶(hù)比較分散，期內零售客戶(hù)產(chǎn)生的收益分別為49.1%及49.4%；批發(fā)客戶(hù)產(chǎn)生的收益分別為46.5%及46.2%。此外，期內公司向五大客戶(hù)的銷(xiāo)售額分別為1420萬(wàn)元及2120萬(wàn)元，占總收益比例分別為6.1%及8.8%。由于客戶(hù)較為分散，導致其客戶(hù)粘性較弱，若無(wú)法擴大與現有客戶(hù)業(yè)務(wù)或吸引新客戶(hù)，公司或面臨收益下跌風(fēng)險。

上下游的夾縫中，喜曼拿盈利能力亦呈現逐步下滑態(tài)勢。

內生增長(cháng)不足還能走多遠？

值得樂(lè )觀(guān)的是，喜曼拿所處行業(yè)前景較為明朗。

招股書(shū)顯示，預計香港醫療儀器市場(chǎng)的市場(chǎng)規模于2027年將達到95.47億元，2023年至2027年的復合年增長(cháng)率為6.7%。預計于2023年至2027年，香港物理治療、治療及復康相關(guān)醫療儀器及用品市場(chǎng)將繼續以9.2%的復合年增長(cháng)率增長(cháng)，至2027年達到22.84億元。兩者市場(chǎng)規模均呈增長(cháng)態(tài)勢。

但從競爭格局來(lái)看，香港整體健康與保健產(chǎn)品市場(chǎng)是一個(gè)分散的市場(chǎng)，十大市場(chǎng)參與者在2022年占市場(chǎng)份額約34.1%。2022年，估計公司在整體健康與保健產(chǎn)品市場(chǎng)占市場(chǎng)份額僅約0.3%。因此增加體量、擴大市場(chǎng)份額成為喜曼拿的重中之重。

但根據智通財經(jīng)APP分析，對比同行健倍苗苗，喜曼拿自有品牌產(chǎn)品的尚未成為頂梁柱，直觀(guān)顯示其內生增長(cháng)不足。

擁有自主品牌的優(yōu)勢在于，一方面可以掌握市場(chǎng)定價(jià)權，盈利能力會(huì )顯著(zhù)提升；另一方面在于可以穩固其市占率。但是喜曼拿自有品牌收入規模較小，導致成長(cháng)性較弱。

期內，喜曼拿自有品牌產(chǎn)生的收益分別為3250萬(wàn)元及3950萬(wàn)元，占總收入比例分別為14.2%及16.6%，尚不足20%。而健倍苗苗收入大部分來(lái)自自主品牌產(chǎn)品，占比超過(guò)70%。

更為重要的是，健倍苗苗擁有多個(gè)高價(jià)值的自主品牌，而且依托母公司資源，可以獨立開(kāi)發(fā)生產(chǎn)更多細分市場(chǎng)產(chǎn)品，形成更豐富的產(chǎn)品線(xiàn)，打造新的增長(cháng)點(diǎn)，成長(cháng)想象空間十足。

與之相比，喜曼拿自有品牌產(chǎn)品始終無(wú)法挑起營(yíng)收大梁，能否在行業(yè)攫取增長(cháng)紅利，還需畫(huà)上一個(gè)問(wèn)號。更為糟糕的是，在強勢供應商面前，該公司只能咽下漲價(jià)澀果，隨之而來(lái)的就是不斷降低的毛利率以及持續下降的盈利能力，長(cháng)期以往，喜曼拿醫療還能走多遠呢？

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