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世界熱訊:廣發(fā)策略戴康:大漲過(guò)后,AH 股怎么比較?

報告摘要


(資料圖片)

引言:我們 2022.11.10《破曉,AH股光明就在前方》、22.11.13《港股“天亮了”》指出“這是我們 2019 年以來(lái)的第三次最重要判斷“港股迎來(lái)戰略機遇”。22.11.18 發(fā)布《港股“牛市”三階段》提出本輪港股行情按牛市三階段演繹。22.12.19《港股估值&景氣掃描:給點(diǎn)陽(yáng)光就燦爛》繼續看好港股。23.1.6 發(fā)布《“擴內需”引領(lǐng)港股牛市二階段》。底部至今恒指/萬(wàn)得全 A 超額收益 36%, 當前 A 股和港股怎么比較?

核心觀(guān)點(diǎn):AH股賠率相齊、資金分歧加大,“此消彼長(cháng)"勝率改善下,港股從“天亮了”彈性“遠大于A(yíng)股”到“略大于A(yíng)股”。

1、靜態(tài)賠率相齊。截至2.1,(1)PE:A股整體、恒指均修復于2010年以來(lái)均值附近;(2)PB:A股整體、恒指PB均處于均值-STD水平。(3)ERP:二者均處于2010年以來(lái)均值附近。(4)AH溢價(jià):錄得134%位于互聯(lián)互通深化起點(diǎn)2017年以來(lái)的60%分位數。

2、資金分歧開(kāi)始加大。自22.11.10《破曉,AH股光明就在前方》、22.11.13《港股“天亮了”》提示 “港股彈性遠大于A(yíng)股”,修復至今資金對于二者權衡的分歧開(kāi)始加大,以南向資金為例:1月流入大幅收窄;結構上資訊科技、地產(chǎn)從去年11-12月凈流入至今年1月轉流出,1月買(mǎi)入居前的能源、金融為前期流入靠后行業(yè)。

3、勝率變化的方向:“此消彼長(cháng)”,港股占優(yōu)。“此消”:海外流動(dòng)性改善,港股對美債利率下行更為敏感。16年以來(lái)6輪(不包括本輪)美債實(shí)際利率快速下行階段,恒生科技平均回報33.9%>創(chuàng )業(yè)板的28.6%?!氨碎L(cháng)”:國內經(jīng)濟修復,港股盈利彈性更大。經(jīng)濟復蘇、盈利回升周期(09年/13年/17年/20年)港股盈利同比高點(diǎn)均較為明顯大于A(yíng)股。

**本輪“此消彼長(cháng)”演繹,對港股的映射將更為明顯。(1)“此消”:以擴內需戰略為抓手—港股內需“新經(jīng)濟”更受益;(2)人民幣升值在“此消”和“彼長(cháng)”共同作用更為明確,主流被動(dòng)指數高權重的港股更受益于資金再配置EM、外資買(mǎi)beta。

**從港股彈性“遠大于A(yíng)股”到“略大于A(yíng)股”。基于A(yíng)H股賠率歷史位置相齊,而港股勝率仍?xún)?yōu)于A(yíng)股,我們調整自22.11.10的判斷“港股彈性遠大于A(yíng)股”至“港股彈性略大于A(yíng)股”。仍建議積極配置中資股。方向仍是基于擴內需勝率改善方向下“三支箭”。(1)擴大有效需求:地產(chǎn)龍頭及地產(chǎn)銷(xiāo)售竣工鏈(家電/家具);(2)中期擴內需“消費優(yōu)先位置”長(cháng)期“消費升級”:可選消費(黃金珠寶/服飾/免稅)、必選消費(啤酒/超市)、醫療保?。ㄡt療服務(wù)/器械/創(chuàng )新藥);(3)擴內需“重建”&“發(fā)展” :平臺經(jīng)濟。

**風(fēng)險提示:地緣政治沖突超預期、全球疫情形勢超預期、全球流動(dòng)性收緊斜率超預期、國內經(jīng)濟增長(cháng)不及預期等。

報告正文

引言

我們在22.11.10發(fā)布的《破曉,AH股光明就在前方》指出“當前的疫情防控/地產(chǎn)調控優(yōu)化,AH股復合政策底框架基本滿(mǎn)足;外部環(huán)境來(lái)看,美債利率今年年底有望筑頂并確認下行拐點(diǎn),我們判斷AH股光明就在前方?!?/section>
我們在22.11.13發(fā)布四十頁(yè)深度報告《港股“天亮了”》指出“這是我們2019年以來(lái)第三個(gè)最重要判斷”“港股迎來(lái)戰略機遇”提示港股核心觀(guān)察要素是 2 個(gè)——①?lài)鴥确€增長(cháng)預期重新統一(盈利改善);②美債利率上行壓力得到緩解(美聯(lián)儲寬松)。并強調:“港股對基本面和美債利率比 A 股更敏感且在更吸引的賠率下表現更大的彈性”。
我們在22.11.18發(fā)布《港股“牛市”三階段》判斷本輪港股行情按牛市三階段演繹。一階段:11月以來(lái)事件信號帶來(lái)主權風(fēng)險溢價(jià)下降。疫情防控/地產(chǎn)調控優(yōu)化預期,打響港股熊轉牛號角,極低估值下空頭平倉驅動(dòng)反彈。后市有望接力二階段:價(jià)值重估。體現在穩增長(cháng)、穩就業(yè)下政策的落地?;诘禺a(chǎn)調控/疫情防控優(yōu)化落地,外需回落下政策穩增長(cháng)加力,重點(diǎn)板塊政策確定性提升,市場(chǎng)對于基本面修復的預期得到確認,帶動(dòng)估值回升。三階段:盈利兌現。體現在經(jīng)濟確認修復,宏觀(guān)向微觀(guān)傳導,盈利改善兌現,推動(dòng)指數繼續上行?!?/section>
22.12.19發(fā)布的《港股估值&景氣掃描:給點(diǎn)陽(yáng)光就燦爛》繼續看好港股:“港股當前整體市場(chǎng)估值依然是基于弱勢經(jīng)濟環(huán)境下的基本面”、“景氣弱勢資產(chǎn)多是宏觀(guān)政策可以扭轉弱勢的方向,雖短期難重回高光,但隨著(zhù)政策效果顯現,行情“給點(diǎn)陽(yáng)光就能燦爛”。23.01.06《“擴內需”引領(lǐng)港股牛市二階段》判斷隨著(zhù)疫情達峰港股已經(jīng)進(jìn)入牛市第二階段,牛市二階段的價(jià)值重估行情主要由中國擴大內需戰略引領(lǐng)。
2023.01.18《人民幣升值下,港股如何做配置?》提出匯率變化對港股影響主要通過(guò)基于資產(chǎn)比價(jià)的國際資本流動(dòng)實(shí)現。國際資本“買(mǎi)beta”。升值預期強階段,港股漲幅TOP6行業(yè)為醫療保健、資訊科技、原材料、地產(chǎn)、可選消費、金融業(yè),這些行業(yè)EPS與人民幣匯率對應關(guān)系較差,但其與國際資本流動(dòng)偏好關(guān)系強。
本篇報告回答,本輪底部至今恒指/萬(wàn)得全A超額收益36%,當下A股和港股怎么選?

1 AH股靜態(tài)賠率相齊

截至2023.2.1,當前港股和A股靜態(tài)賠率的歷史位置基本相齊:(1)PE估值來(lái)看,A股整體、恒指均修復至2010年以來(lái)均值附近;(2)PB估值來(lái)看,恒指仍處于破凈水平、A股整體為1.66倍,二者均處于2010年以來(lái)均值-1X標準差水平;(3)ERP來(lái)看,二者均處于2010年以來(lái)均值中樞附近;(4)AH溢價(jià)指數錄得134,處于互聯(lián)互通深化起點(diǎn)2017年以來(lái)中性水平(60%分位數)。

2 資金分歧開(kāi)始加大

我們自22.11.10《破曉,AH股光明就在前方》、22.11.13《港股“天亮了”》提示 “港股彈性遠大于A(yíng)股”。截至2023.2.1,自去年11月底部以來(lái)恒指相較萬(wàn)得全A的超額收益36%。

修復至今,資金對于二者權衡的分歧開(kāi)始加大。從整體上來(lái)看,南向資金23年1月凈流入大幅收窄至5.07億元;而北向資金23年1月凈流入1412.0億元,整體仍保持大幅凈流入趨勢。從結構上來(lái)看,(1)去年11-12月資金流入較多的行業(yè),今年1月多數轉為流出或流入大幅收窄,例如港股資訊科技、地產(chǎn);而1月資金買(mǎi)入居前的能源、金融業(yè)為前期資金流入靠后行業(yè);(2)前期領(lǐng)漲的行業(yè),今年1月多數轉為流出或流入大幅收窄,例如資訊科技、原材料等。

3 勝率變化的方向:”此消彼長(cháng)“,港股占優(yōu)

3.1此消:海外流動(dòng)性改善,港股對美債利率下行更為敏感

港股較A股對美債利率波動(dòng)更為敏感。1)16年以來(lái)(不包括本輪)6輪美債實(shí)際利率快速下行階段,恒生科技平均回報33.9%>創(chuàng )業(yè)板的28.6%。本輪,我們自11.13《港股,天亮了》以來(lái)判斷美債利率回落趨勢下港股彈性更大,22.11至今來(lái)看已有初步驗證。2)行業(yè)來(lái)看,港股資訊科技/原材料/非必需消費行業(yè)彈性更大。

3.2”彼長(cháng)”:國內經(jīng)濟修復,港股盈利彈性更大

歷史經(jīng)驗顯示:港股企業(yè)的盈利能力在經(jīng)濟復蘇、盈利回升周期(09年/13年/17年/20年)較A股盈利的“改善彈性”更大。

4 本輪此消彼長(cháng)演繹,對于港股的映射將更為明顯

4.1彼長(cháng)”:以擴內需戰略為抓手——港股內需“新經(jīng)濟”將更加受益
23.01.06《“擴內需”引領(lǐng)港股牛市二階段》指出了本輪擴內需戰略的內涵。包括總需求側發(fā)力、恢復名營(yíng)企業(yè)信心,促消費擺在優(yōu)先位置,長(cháng)期消費升級、創(chuàng )新消費場(chǎng)景等內容。

港股行業(yè)結構更聚焦內需。以港股成長(cháng)VSA股成長(cháng)為例,港股成長(cháng)更偏內需消費“新經(jīng)濟”、A股成長(cháng)高端制造為主,與國內制造業(yè)需求及海外出口。


4.2人民幣升值在“此消”和“彼長(cháng)”共同作用下更為明確,主流被動(dòng)指數高權重的港股更受益于資金再配置EM,外資買(mǎi)Beta

美元指數下行期迎來(lái)國際資本對新興市場(chǎng)的再配置,港股在主流國際指數權重更大。MSCI EM前十大權重股港股占5席,且港股金融地產(chǎn)+“新經(jīng)濟”等領(lǐng)域配置權重較高。


5 從港股彈性“遠大于A(yíng)股”到“略大于A(yíng)股”

基于A(yíng)H股的差距已經(jīng)大幅收斂,二者賠率的歷史位置相齊,而港股勝率仍?xún)?yōu)于A(yíng)股,我們調整自22.11.10的判斷“港股彈性遠大于A(yíng)股”至“港股彈性略大于A(yíng)股”。仍建議積極配置中資股。方向上,仍是基于擴內需勝率改善方向下“三支箭”。(1)擴大有效需求:地產(chǎn)龍頭及地產(chǎn)銷(xiāo)售竣工鏈(家電/家具);(2)中期擴內需“消費優(yōu)先位置”長(cháng)期“消費升級”:可選消費(黃金珠寶/服飾/免稅)、必選消費(啤酒/超市)、醫療保?。ㄡt療服務(wù)/器械/創(chuàng )新藥);(3)擴內需“重建”&“發(fā)展” :平臺經(jīng)濟。

風(fēng)險提示

地緣政治沖突超預期(俄烏沖突持續擾動(dòng)能源供給、伊核協(xié)議無(wú)法順利達成等)、全球疫情形勢超預期(新冠病毒變異程度加劇、猴痘病毒擴散程度加劇等)、全球流動(dòng)性收緊斜率超預期(美聯(lián)儲加速緊縮、歐央行快速加息、日本央行寬松貨幣政策轉向等)、國內經(jīng)濟增長(cháng)不及預期(出口超預期受海外需求拖累、地產(chǎn)消費信心難恢復等)等。

本篇研報來(lái)源于廣發(fā)證券發(fā)布的策略報告,作者為分析師戴康、吳迪。智通財經(jīng)編輯:文文。


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