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美國通脹較快回落的信號是否可持續?

核心觀(guān)點(diǎn)


(相關(guān)資料圖)

美國11月CPI增速繼續超預期下行,核心商品項疊加能源項強勢推動(dòng)美國通脹較快速回落。雖然核心服務(wù)項通脹仍具有粘性,并且其中住房項同比增速上升或將至少持續至明年一季度,但是近期通脹下行的主要推動(dòng)因素核心商品項預計將繼續環(huán)比通縮,疊加基數效應,美國通脹同比增速預計在明年上半年較快回落。維持此前美聯(lián)儲或于明年一季度停止加息的判斷,終點(diǎn)利率水平或為5%。

整體與核心通脹增速繼續超預期下降,核心商品項以及能源項推動(dòng)通脹壓力緩和。美國11月未季調CPI同比升7.1%,為自2022年以來(lái)最小的同比漲幅,增速下降并低于預期;未季調核心CPI同比回落至6.0%,且增速不及預期;核心CPI環(huán)比為2021年8月以來(lái)最低環(huán)比增速。11月整體以及核心CPI環(huán)比增速繼續超預期下降,通脹緩和主要由于能源項以及核心商品項,主要的支撐仍然為核心服務(wù)項。

首先,食品項與能源項通脹未來(lái)存在下行壓力。糧食供給端緩解開(kāi)始傳導至終端食品價(jià)格,環(huán)比增速出現放緩趨勢。未來(lái)若無(wú)額外供給端沖擊,食品通脹存在較快下行的可能性。此外,11月能源項CPI通脹大幅下跌幫助緩解了通脹壓力,中長(cháng)期而言,若無(wú)新供給端沖擊,預計全球衰退風(fēng)險提升的背景下能源價(jià)格上行動(dòng)力較弱、存在下跌壓力。

其次,對于核心服務(wù)項而言,預計住房項同比增速趨勢性下降或出現在明年二季度,其他核心通脹項增速拐點(diǎn)的確認需等待明年。美國通脹粘性主要由核心服務(wù)項支撐,其中通脹壓力最高的為住房項,因為租約重置存在滯后并且租金通脹的統計方式本身存在滯后,實(shí)際租金價(jià)格于今年二季度開(kāi)始下降,因此預計住房服務(wù)項通脹同比增速或于明年二季度出現趨勢性下降。從除住房項以外的核心服務(wù)項角度而言,雖然服務(wù)消費近期已放緩,但其對通脹的抑制具有滯后性,預計核心服務(wù)項(除住宅)同比增速或于今年四季度附近見(jiàn)頂,未來(lái)通脹粘性將繼續較強。整體而言,薪資增速預計仍將保持較高粘性,較難快速回落,因此預計至少至明年一季度,美國核心服務(wù)項通脹仍將保持較高增速,更長(cháng)期的未來(lái)也較難快速回落。

預計核心商品項未來(lái)將出現環(huán)比通縮,美國通脹壓力將逐步緩解,尤其是明年上半年。由于高通脹持續侵蝕居民收入以及儲蓄水平,實(shí)際商品消費增速已大幅下降,疊加供應鏈壓力已逐步降低至接近疫情前水平,美國步入主動(dòng)去庫存階段,因此核心商品項或將持續出現環(huán)比通縮。能源項及食品項通脹也存在下行壓力,住房項同比增速或于明年二季度開(kāi)始下降。在此背景下,美國通脹壓力預計未來(lái)將逐步緩解,尤其是明年上半年基數效應或將推動(dòng)通脹快速回落。但薪資增速較難快速緩解,預計其仍將支撐核心服務(wù)項通脹粘性。

結論:核心商品環(huán)比通縮強勁推動(dòng)美國11月CPI增速繼續超預期下降,通脹粘性仍在于核心服務(wù)項。著(zhù)眼于未來(lái),食品項通脹或跟隨供應端壓力緩解而快速回落,全球需求放緩或繼續推動(dòng)能源價(jià)格有所下行;超額儲蓄對于消費的支撐將趨于有限,消費疲軟背景下核心商品項環(huán)比通縮預計將持續;由于勞動(dòng)力市場(chǎng)仍緊張,核心服務(wù)項較難快速回落。整體而言,預計美國通脹同比增速或將在明年上半年高基數的背景下較快回落,美聯(lián)儲緊縮壓力也將逐步下降,我們仍維持此前美聯(lián)儲料將于明年一季度停止加息的判斷,終點(diǎn)利率水平或在5%。需注意若美國經(jīng)濟惡化過(guò)快,存在美聯(lián)儲加息不及預期的風(fēng)險。

正文

數據

美國勞工部公布數據顯示,美國11月未季調CPI同比升7.1%,預期升7.3%,前值升7.7%;季調后CPI環(huán)比升0.1%,預期升0.3%,前值升0.4%;未季調核心CPI同比升6.0%,預期升6.1%,前值升6.3%;季調后核心CPI環(huán)比升0.2%,預期升0.3%,前值升0.3%。

評論

整體與核心通脹增速繼續超預期下降

美國11月未季調CPI同比升7.1%,為自2022年以來(lái)最小的同比漲幅,增速下降并低于預期;未季調核心CPI同比回落至6.0%,且增速不及預期;核心CPI環(huán)比為2021年8月以來(lái)最低環(huán)比增速。1月CPI同比為7.1%,較上月降低0.6%,且低于市場(chǎng)預期的7.3%,為自2022年1月以來(lái)最小的同比漲幅。CPI環(huán)比錄得0.1%,較上月降低0.3%,低于市場(chǎng)一致預期的0.3%。核心CPI同比增速回落,錄得6.0%,較上月下降0.3%,低于預期的6.1%,核心CPI環(huán)比增速為0.2%,較上月降低0.1%,且低于市場(chǎng)預期的0.3%,為2021年8月以來(lái)最低環(huán)比增速。

核心商品項以及能源項推動(dòng)通脹壓力緩和

分項來(lái)看,11月整體以及核心CPI環(huán)比增速繼續超預期下降,通脹緩和主要由于能源項以及核心商品項,主要的支撐仍然為核心服務(wù)項。

首先,食品項通脹而言,糧食供給端緩解開(kāi)始傳導至終端食品價(jià)格,環(huán)比增速出現放緩趨勢,未來(lái)若無(wú)額外供給端沖擊,食品通脹存在較快下行的可能性。烏克蘭11月宣布7月達成的黑海港口谷物出口協(xié)議將延長(cháng)120天,糧食短缺沖擊擔憂(yōu)有所緩解,同時(shí)全球糧食的出口限制也有所緩解,糧農組織食品價(jià)格指數11月繼續下降,預計食品終端價(jià)格未來(lái)也將繼續隨著(zhù)大宗商品價(jià)格下跌而下行。但若明年極端天氣影響農作物產(chǎn)量,食品高通脹或將再次上升。

11月能源項通脹大幅下跌幫助緩解了通脹壓力,中長(cháng)期而言,若無(wú)新供給端沖擊,預計全球衰退風(fēng)險提升的背景下能源價(jià)格存在下跌壓力。全球經(jīng)濟衰退預期使得對于原油需求的擔憂(yōu)高于對于供給沖擊的擔憂(yōu)(OPEC未來(lái)進(jìn)一步縮產(chǎn)以及歐盟對俄羅斯原油出口實(shí)施更嚴格的限制的可能性),因而原油價(jià)格持續走低,推動(dòng)汽油、燃油等價(jià)格下降。同時(shí)美國天然氣庫存進(jìn)一步走高,目前已上升至與過(guò)去五年均值水平保持一致,雖然美國部分地區(例如西海岸)的天氣趨于寒冷,但未來(lái)美國天氣出現令人擔憂(yōu)的寒冷程度的概率逐漸下降。我們仍維持未來(lái)全球衰退風(fēng)險不斷攀升,原油以及天然氣價(jià)格大幅上行的動(dòng)力預計均較弱的判斷,但未來(lái)若存在極端天氣以及意外事件沖擊,則能源價(jià)格存在階段性被推升的風(fēng)險。

美國通脹粘性主要由核心服務(wù)項支撐,其中通脹壓力最高的為住房項,預計同比增速趨勢性下降或出現在明年二季度。11月住房項增速對整體通脹同比增速貢獻高于30%,對于核心通脹環(huán)比增速貢獻超100%。因為租約重置存在滯后并且租金通脹的統計方式本身存在滯后,租金通脹變動(dòng)往往滯后于實(shí)際租金價(jià)格變動(dòng)9個(gè)月左右,而實(shí)際租金價(jià)格于今年二季度開(kāi)始下降,因此預計住房服務(wù)項通脹同比增速至少上升至明年一季度,同比增速或于明年二季度出現趨勢性下降,這也與鮑威爾在12月議息會(huì )議上提及的預計到明年年中會(huì )開(kāi)始看到住房服務(wù)項通脹下降的判斷較為一致。

其次,從除住宅項以外的核心服務(wù)項角度而言,雖然服務(wù)消費近期已放緩但其對通脹的抑制具有滯后性,預計其增速拐點(diǎn)的確認需等待明年。對于剔除住宅項后核心服務(wù)項,服務(wù)消費放緩往往會(huì )推動(dòng)通脹降溫,但具有一定滯后性,除住宅項以外的核心服務(wù)項同比頂點(diǎn)往往滯后實(shí)際服務(wù)消費同比頂點(diǎn)12-18個(gè)月。而實(shí)際服務(wù)消費同比增速在2021年二季度見(jiàn)頂,因而預計核心服務(wù)項(除住宅)同比增速或于今年四季度附近見(jiàn)頂,未來(lái)通脹粘性將繼續較強。

整體對于核心服務(wù)項而言,薪資增長(cháng)的高粘性也令人擔憂(yōu)。當前勞動(dòng)力市場(chǎng)仍較緊張,職位空缺數與失業(yè)人數比率仍高于1.8,薪資增速預計仍將保持較高粘性,較難快速回落。而對于服務(wù)行業(yè)而言,人工成本占比較高,核心服務(wù)項(即服務(wù)項剔除能源服務(wù)項)增速與薪資增速密切相關(guān)。因此預計至少至明年一季度,核心服務(wù)項通脹仍將保持較高增速,更長(cháng)期的未來(lái)也較難快速回落。

但是核心商品項通脹風(fēng)險未來(lái)預計將進(jìn)一步緩解,或將持續出現環(huán)比通縮。由于高通脹持續侵蝕居民收入以及儲蓄水平,實(shí)際商品消費增速已大幅下降,疊加供應鏈壓力已逐步降低至接近疫情前水平,美國步入主動(dòng)去庫存階段,因此核心商品項通脹壓力或將出現較大緩解。

整體而言,預計在核心商品項開(kāi)始環(huán)比通縮的背景下美國通脹壓力未來(lái)將逐步緩解,尤其是明年上半年基數效應或將推動(dòng)通脹同比增速快速回落。需求疲軟疊加供應恢復推動(dòng)核心商品項通脹環(huán)比出現通縮,預計核心商品項環(huán)比通縮或成為明年上半年美國通脹的主旋律。此外,能源項以及食品項通脹未來(lái)也存在下行壓力。對于當前通脹逆風(fēng)方面,核心服務(wù)項中的住房項同比增速或于明年二季度開(kāi)始下降,但薪資增速較難快速緩解,預計其仍將支撐核心服務(wù)項通脹粘性。

結論

核心商品環(huán)比通縮強勁推動(dòng)美國11月CPI增速繼續超預期下降,通脹粘性仍在于核心服務(wù)項。著(zhù)眼于未來(lái),食品項通脹或跟隨供應端壓力緩解而快速回落,全球需求放緩或繼續推動(dòng)能源價(jià)格有所下行;超額儲蓄對于消費的支撐將趨于有限,消費疲軟背景下核心商品項環(huán)比通縮預計將持續;由于勞動(dòng)力市場(chǎng)仍緊張,核心服務(wù)項較難快速回落。整體而言,預計美國通脹同比增速或將在明年上半年高基數的背景下較快回落,美聯(lián)儲緊縮壓力也將逐步下降,我們仍維持此前美聯(lián)儲料將于明年一季度停止加息的判斷,終點(diǎn)利率水平或在5%。需注意若美國經(jīng)濟惡化過(guò)快,存在美聯(lián)儲加息不及預期的風(fēng)險。

本文編選自微信公眾號“明晰筆談”,作者:明明;智通財經(jīng)編輯:陳筱亦。

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